آیا بازارها کارآمد هستند؟

مسئله کارآیی بازار تا زمانی که خود بازارها را به دانشگاه می رساند ، دانشگاهیان را مشکل کرده است. با "ضرب و شتم بازار" هدف هر مدیر صندوق فعال ، پاسخ پیامدهای مهمی برای صنعت سرمایه گذاری دارد. بنابراین آیا بازارها واقعاً کارآمد هستند؟

فرضیه بازار کارآمد

یک شروع طبیعی برای این سوال "فرضیه بازار کارآمد" ("EMH") ، یک تئوری مالی در مورد قیمت بازار سهام است. ایده اصلی آن این است که قیمت بازار کلیه اطلاعات عمومی را در بر می گیرد. به عبارت دیگر ، در یک بازار کارآمد ، قیمت دارایی بهترین تخمین های بازار را از نه تنها ارزش فعلی سهام بلکه ارزش آینده نیز نشان می دهد. اطلاعات عمومی می تواند از انتشار مطبوعات تا تجزیه و تحلیل بنیادی سهام (تجزیه و تحلیل صورتهای مالی و روندهای صنعت که هدف آن یافتن ارزش ذاتی یک شرکت است [1]) باشد. از لحاظ تئوریکی ، اگر اطلاعات در جایی در دسترس باشد ، به بازار شناخته می شود و از این رو در قیمت سهام منعکس می شود.

برای صنعت مدیریت سرمایه گذاری فعال ، بهره وری بازار پیامدهای شدیدی دارد. یعنی ، اگر EMH داشته باشد ، مدیران نمی توانند به صورت جداگانه سهام را انتخاب کنند تا بازار را به طور مداوم ضرب و شتم کند. دستیابی به یک آلفا مثبت (اندازه گیری بازده غیر طبیعی - می توان آن را به عنوان ضرب و شتم بازار تفسیر کرد) در دراز مدت غیرممکن است. این نظریه استدلال نمی کند که یک سرمایه گذار نمی تواند به بازده بالاتر از بازار برسد ، فقط این که این کار به طور مداوم در طی یک دوره طولانی انجام نمی شود. مدیران صندوق می توانند یک سال خوش شانس باشند ، اما در آینده بدشانس. بنابراین ، EMH استدلال می کند که مدیریت فعال اتلاف وقت و هزینه است و انتخاب سهام فردی بی فایده است زیرا تمام اطلاعات موجود در قیمت های فعلی گنجانیده شده است. در عوض ، EMH از استراتژی های سرمایه گذاری منفعل به عنوان تکنیک بهینه سرمایه گذاری حمایت می کند.

شواهدی از بازارهای کارآمد

اگرچه از نظر مفهوم ساده است ، تأیید اینکه آیا بازارها کارآمد هستند بسیار دشوارتر است. به عنوان مثال ، قیمت صحیح سهام چقدر است؟در این تخمین می توان از مدل ها استفاده کرد (مانند CAPM) ، اما این مدل ها فقط در یک بازار کارآمد معتبر هستند. از این رو مسئله آزمایش اساسی.

با وجود مشکلات آزمایش راندمان ، می توانیم مشاهده کنیم که آیا پیامدهای یک بازار کارآمد در زندگی واقعی رخ می دهد یا خیر. به عنوان مثال ، آیا مدیران صندوق می توانند از بازار بهتر و مورد ضرب و شتم قرار بگیرند؟اگر مدیران بتوانند این کار را انجام دهند (به طور مداوم) ، این نشانه این است که ممکن است بازارها کارآمد نباشند.

شکل زیر درصد وجوه مدیریت شده فعال در ایالات متحده را نشان می دهد که در مقایسه با شاخص S& P 1500 کم عملکرد را نشان می دهد.

داده های بازار مالی

این شاخص از سهام ایالات متحده تشکیل شده است و حدود 90 ٪ از کل سرمایه گذاری در بازار ایالات متحده است (یعنی ارزش شرکت ها در این شاخص در کل حدود 90 ٪ از ارزش کلیه شرکتهای ذکر شده ایالات متحده). اندازه این شاخص آن را به یک شاخص خوب برای "بازار" تبدیل می کند. این رقم نشان می دهد که هر ساله ، بخش بزرگی از صندوق های فعال (شارژ هزینه های مدیریت فعال) بازده کمتری نسبت به بازار می گیرند که سرمایه گذاران می توانند ارزان از طریق یک ردیاب شاخص تکرار کنند (و در سال 2011 و 2014 این درصد بیش از 80 ٪ بود!). درصد دقیق هر سال متفاوت بود اما به طور متوسط 50 ٪ در هر سال عادلانه به نظر می رسد.

این از ایده کارآیی بازار پشتیبانی می کند. اگر قیمت ها تمام اطلاعات موجود را منعکس کنند ، یک احتمال 50/50 وجود دارد که یک سهام بالا یا پایین می رود زیرا اطلاعات جدید غیرقابل پیش بینی است. بنابراین به نظر می رسد مناسب است که حدود نیمی از بودجه خوش شانس باشند و نیمی دیگر این کار را نمی کنند. کم کاری مداوم در صنعت از EMH پشتیبانی می کند. اگر وجوه مدیریت شده حرفه ای قادر به ضرب و شتم بازار نیستند ، پس باید بسیار کارآمد باشد؟

شواهد در برابر کارایی بازار

با وجود کم کاری مداوم وجوه حرفه ای ، ویژگی های قابل مشاهده ای نیز وجود دارد که نشانگر ناکارآمدی مانند الگوهای قابل بهره برداری در قیمت سهام است. به عنوان مثال ، تأثیر حرکت در جایی است که در کوتاه مدت ، برندگان گذشته همچنان رو به افزایش هستند و بازنده های گذشته همچنان در حال سقوط هستند. Jegadeesh و Titman (1993) دریافتند که یک نمونه کارها کوتاه مدت که کاملاً با استفاده از قیمت های گذشته تشکیل شده است ، میانگین بازده 12 ٪ در سال را در طول مطالعه خود به دست می آورد. این اثر برای شرکت های سرمایه گذاری شناخته شده است. در حقیقت ، یک ETF ISHARES وجود دارد که صرفاً برای بهره برداری از سهام جهانی که روند قیمت صعودی را تجربه کرده اند ، طراحی شده است. وجود این نوع صندوق نقض مستقیم کارآیی بازار است. اگر بازده را صرفاً با بررسی عملکرد گذشته می توان انجام داد ، تمام اطلاعات موجود را نمی توان در قیمت ها گنجانید. ناهنجاری های دیگری نیز وجود دارد که نمی توان در یک بازار کارآمد توضیح داد ، مانند معکوس قیمت بلند مدت سیستماتیک یا رانش های اعلامیه پس از درآمد.

احساسات Invesor در مورد کارآیی بازار چیست؟

برای درک شاید دیدگاه سرمایه گذاران از کارآیی بازار ، می توانیم ترکیب صنعت سرمایه گذاری را رعایت کنیم. کسانی که به کارآیی بازار اعتقاد دارند ممکن است بیشتر به استراتژی های سرمایه گذاری منفعل جذب شوند ، در حالی که کسانی که معتقدند بازار می تواند مورد ضرب و شتم قرار گیرد ممکن است بیشتر در مدیریت فعال سرمایه گذاری کند. نمودار زیر در طی 10 سال گذشته نشان می دهد که اندازه صنعت منفعل چهار برابر شده در ایالات متحده آمریکا این دهه به عنوان بخشی از صنعت فعال آغاز شد اما تا پایان سال 2020 تقریباً یکسان بود. مدیریت منفعل ، همانطور که توسط EMH پیش بینی شده است ، با در دسترس بودن محصولات بیشتر ، به بخش قابل توجهی از صنعت سرمایه گذاری تبدیل می شود.

با این حال ، به طور تصادفی ، ما کاهش وجوهی را که به طور فعال مدیریت می شوند ، مشاهده نمی کنیم. با وجود کاهش کلی وجوه ، در طی یک دهه گذشته ، ارزش وجوه مدیریت شده فعال در ایالات متحده دو برابر شده است اگر بازارها واقعاً کارآمد باشند ، آیا این به معنای سرمایه گذاری 8t به ارزش به صورت زیر به طور مطلوب است؟

بن بست اساسی در بحث کارآیی بازار

برای پاسخ به این سوال مهم است که بدانید چگونه بازارها کارآمد می شوند (یعنی چگونه قیمت ها اطلاعات موجود را منعکس می کنند).

تصور کنید سهام X کم ارزش است یا با توجه به تمام اطلاعات ، ارزان است. این یک فرصت سود برای سرمایه گذاران با توجه به افزایش سهام در آینده است ، بنابراین سرمایه گذاران برای خرید آن گله می کنند. این تقاضا را افزایش می دهد و قیمت سهام را افزایش می دهد تا اینکه دیگر خرید آن سودآور نباشد. قیمتی که سرمایه گذاران از خرید متوقف می شوند ، نشان دهنده ارزش منصفانه است. برعکس در مورد سهام گران قیمت صادق است ، اما در عوض ، سرمایه گذاران عرضه سهام را افزایش می دهند. در بازاری با میلیون ها شرکت کننده ، این فرایند تصحیح تقریباً فوراً می تواند اتفاق بیفتد زیرا تمایل سرمایه گذاران به سود تضمین می کند که این فرصت ها کوتاه مدت باشد و قیمت ها به طور دقیق اطلاعات فعلی را منعکس می کنند.

این اصلاح نتیجه فرایند مدیریت فعال است. بنابراین مدیریت فعال یک ضرورت در تضمین کارآیی بازار است. اما در عین حال ، بازارهای کارآمد از مدیریت فعال دلسرد می شوند. از این رو بن بست ناگوار. کارآیی بدون مدیریت فعال نمی تواند اتفاق بیفتد. اما مدیریت فعال در یک بازار کارآمد سودآور نیست.

Lasse Heje Pedersen ، وضعیت کارآیی را به خوبی جمع می کند و بازارها را "کارآمد ناکارآمد" توصیف می کند. بازارها از این نظر کارآمد هستند که قیمت ها به طور کلی اطلاعات موجود را منعکس می کنند و سودآوری از مدیریت فعال دشوار است. با این حال ، بازار در نهایت به اندازه کافی ناکارآمد است تا بتواند برخی از مدیریت های فعال را که از فرصت های سود بهره برداری می کند ، تحریک کند. این بدان معناست که هنوز برخی تحقیقات فعال وجود دارد که می تواند سودآور باشد و می توان سوءاستفاده ها را اصلاح کرد.

علیرغم شواهدی که هم برای و هم برای کارآیی بازار وجود دارد ، تعریف پدرسن شاید بهترین چیزی باشد که اکنون می توانیم با آن روبرو شویم. تا زمانی که مدل های قابل اطمینان تر یا آزمایش های قوی تر توسعه نیافته ، ما باید به سادگی از پاسخ قدیمی به بیشتر سؤالات مربوط به امور مالی و اقتصاد هنگام بحث در مورد کارآیی بازار راضی باشیم ... "این بستگی دارد".

تنها چیزی که مشخص است ، این است که آیا بازارها کارآمد هستند یا خیر ، به طور مداوم ضرب و شتم بازار همچنان یک کار تقریباً غیرممکن است.< Span> Lasse Heje Pedersen ، وضعیت کارآیی را به خوبی جمع می کند و بازارها را "کارآمد ناکارآمد" توصیف می کند. بازارها از این نظر کارآمد هستند که قیمت ها به طور کلی اطلاعات موجود را منعکس می کنند و سودآوری از مدیریت فعال دشوار است. با این حال ، بازار در نهایت به اندازه کافی ناکارآمد است تا بتواند برخی از مدیریت های فعال را که از فرصت های سود بهره برداری می کند ، تحریک کند. این بدان معناست که هنوز برخی تحقیقات فعال وجود دارد که می تواند سودآور باشد و می توان سوءاستفاده ها را اصلاح کرد.